제약바이오주 거품 논란은 어제 오늘 일이 아니다. 주가에 '미래 가치'가 적절히 반영됐는지에 대한 논쟁은 업계 특성상 지속될 수 밖에 없다.

신약 모멘텀이 전부라고 할 수 있는 바이오벤처는 더욱 그렇다. 특히 수년간 적자를 내면서도 수조원의 시가총액을 가진 바이오벤처는 늘 논란 거리다. 5조원 시총을 넘나들고 있는 신라젠과 바이로메드가 관련 이슈 중심에 서는 이유다.

바이오벤처 버블 논쟁 '그때는 맞고 지금은 틀리다'

시총은 말그대로 시장에서 매기는 기업의 가치다.

주식 가치를 판단할 때 쓰이는 주요 잣대 중 하나인 PER(주가수익비율)를 보자. 시총을 순이익으로 나눈 PER는 마이너스면 보통 표기하지 않는다. 작을수록 저평가(매수 타이밍)라는 기본적인 분석에 위배되기 때문이다.

3월 29일 종가 기준 시총 1조원 이상 제약바이오기업의 PER를 보면 마이너스가 속출한다.

셀트리온제약(-200.78배), 영진약품(-199.69배), 바이로메드(-146.38배), 대웅제약(-138.44배), 신라젠(-80.50배), 코오롱티슈진(-52.29배), 제넥신(-50.90배), 에이비엘바이오(-11.65배) 등이 그렇다.



플러스 PER 기업도 수치가 높다. PER가 5이하면 기업 내용 상관없이 '저평가 및 매수 타이밍'으로 평가되지만 해당 기업은 없다. 그나마 가까운게 20 정도다.

셀트리온헬스케어(823.44배), 한올바이오파마(539.03배), 한미사이언스(278.39배), 한미약품(154.83배), 삼성바이오로직스(94.33배), 삼천당제약(71.16배), 셀트리온(67.05배), 메지온(63.28배), 녹십자홀딩스(58.42배), 유한양행(52.60배), 녹십자(49.23배), 메디톡스(47.31배), 종근당(25.37배), 휴젤(21.76배)순으로 PER가 높았다.

이런 특성에 바이오벤처의 치솟는 몸값을 단순한 시장 논리로 접근하기는 어렵다는 주장이 나온다.

증권가 관계자는 "바이오 기업에 대한 일방적인 고평가 주장은 지나친 일반화 오류"라며 "제약 바이오 밸류에이션은 '현재 없는 것'에 대한 가치 산출로 매출액과 이익에만 의존해선 안된다"고 조언했다.

바이오벤처 속속 기술수출…묻지마 주가 급등 'NO'

바이오벤처 주가가 늘상 고평가 논란에 휩싸이고 있지만 막연한 미래 가치만을 요구하진 않는다.

일부는 기술수출로 성과를 내고 있다. 올해만 봐도 레고켐바이오와 올릭스가 각각 4억400만 달러, 807억원 규모의 라이선스 계약을 맺었다.

주의할 점은 기술수출 자체가 '묻지마 주가 급등'으로 연동되는 경우다.

기술수출에도 가치 판단 잣대가 있다. 같은 기술수출 이름표를 달고 있지만 계약금, 파트너 등은 천차만별이다. 기술수출 업체나 LO 후보 기업의 라이선스 계약시 따져봐야할 요소가 많다는 얘기다.



같은 기술수출…계약금·파트너 등 천차만별

기술수출 규모와 계약금 기준 역대 1위는 한미약품의 사노피(프랑스계)향 당뇨신약 3종이다. 계약 당시 계약금 4억 유로를 포함해 전체 39억 유로에 라이선스 계약을 맺었다. 현재는 계약 수정 등으로 계약금 2억400만 유로, 전체 28억2400만 달러로 축소된 상태다.

SK바이오팜은 전체 규모에서 계약금 비중이 가장 높은 계약을 이뤄냈다. SK바이오팜은 올해 2월 미국 식품의약국(FDA) 허가 심사가 진행 중인 뇌전증 신약을 기술이전했다. 파트너는 스위스 아벨테라퓨틱스다. 계약금은 귀책사유로 인한 계약 수정 외에는 반환 의무 없는 확정 금액으로 평가받는다.

동아에스티는 후보물질탐색 단계에서 라이선스 계약 이정표를 세웠다. 2016년말 면역항암제 MerTK저해제를 미국 애브비바이오에 5억2500만 달러에 수출했다. 계약금도 전체의 7.62%인 4000만 달러다. 후보물질탐색 단계에서 세운 최대 규모 기술이전이다.

크리스탈지노믹스도 캐나다 앱토즈에 급성골수성밸혈병(CG-806)을 두 차례 기술수출하면서 총 4억2800만 달러 계약을 성사시켰다. 단 계약금은 1%가 채 안되는 400만 달러다.

기술 이전 파트너도 제각각이다.

한미약품은 사노피, 얀센, 제네텍, 릴리, 베링거인겔하임 등 글로벌 빅네임 제약사와 수출 계약을 맺었다. 유한양행과 동아에스티도 각각 얀센과 애브비바이오와 손을 잡았다.

일부는 국내에 잘 알려지지 않은 외국 바이오벤처와 파트너십을 맺었다.

지난해 12월 코스닥 입성 후 몸값이 치솟고 있는 에이비엘바이오의 경우 트리거테라퓨틱스와 11억 달러가 넘는 기술이전 계약을 맺었다.

트리거테라퓨틱스는 한때 실체, 지배구조 논란에 휩싸였다. 트리거는 지난해 4월 로슈, 스펙트럼, 소렌토 등의 기업에서 신약개발 경험을 보유한 조지 위(George Uy)가 미국 벤처다. 유망 후보물질을 발굴해 임상과 개발에 집중하는 NRDO(No Research Development Only) 모델을 지향한다.

생소한 비즈니스 모델과 트리거의 자본금 등이 실체 논란을 부추겼다. 최근에는 한독이 트리거에 지분 투자를 하며 실체 논란에서 한발 비켜난 모양새다.

기술수출 신약 개발 완성 아니다

기술 수출은 몸값을 올리는 지름길이지만 장밋빛 미래만 점쳐서는 안된다. 기술수출 후 계약 파기 및 수정 사례가 비일비재하기 때문이다.

한미약품은 기술이전 선구자인 만큼 우여곡절도 많다. 한미약품은 2011년 미국 아테넥스와 경구용 항암제 오락솔의 기술을 이전한 것을 시작으로 총 11개의 신약의 기술수출 계약을 맺었다. 이중 3개 계약이 파기됐다. 올해도 릴리향 BTK 억제제 권리가 반환됐다. 8개는 정상 가동중이다.

코오롱생명과학 인보사의 경우 일본계 미즈비시다나베와 계약 파기 후 먼디파마와 새 계약이 이뤄졌지만 최근 성분 논란으로 미국 3상이 잠정 중단됐다.